全球锂电龙头狭路相逢 谁主乾坤？

我们认为新能源汽车销量增长、可再生能源储能装机渗透率提升以及5G普及带来消费电子需求释放等三重因素奠定锂电池长期增长逻辑。中国已经成为世界最大锂电池生产和消费国家，因此我们需要站在全球维度，对主流电池企业的核心竞争力进行系统性梳理，探讨中国电池企业的综合竞争优势。

在本文中，我们的研究思路紧扣四个主要矛盾：1）全球锂电市场空间展望与细分驱动力；2）全球锂电企业发展导向及各细分市场份额展望；3）拆解全球锂电龙头企业在动力及储能锂电领域的核心竞争力；4）分析其竞争能力在盈利能力上的反映。

（来源：微信公众号“中金点睛” ID：CICC_Perspective 作者：曾韬 赵宇辰）

发现
▶ 市场展望：空间加速释放，动力电池领跑增长
我们预测全球锂电池需求至2025年可达1306GWh以上，其中动力电池需求最高，可达1102GWh，占比达84%；消费锂电需求达126.3GWh，占比10%；根据SNE预测，2025年全球储能锂电需求可达77.6GWh，占比达6%。

图表: 我们预测，至2025年，全球锂电池需求将达到1306GWh，动力占比最高，消费增长稳健，储能较快增长


资料来源：GGII，SNE，B3 Corporation，中金公司研究部；注：动力电池需求为中金公司预测，消费电池2014年至2018年数据采用B3 Corporation，我们预期19年之后增速稳定于12%，储能锂电2014至2017年使用B3 Corporation数据，2018与2020年预测使用SNE数据，对应2018年至2025年储能锂电CAGR为30.9%。

动力领导增长，储能提速，消费稳健。动力电池受益全球新能源车市场的进一步启动，我们认为将维持高增长，2018年至2025年需求CAGR可达41.5%；消费锂电市场下游分散，增长具有结构性，整体较为稳健，我们认为年增速约为10-12%。
▶格局与份额：龙头发展分化，多寡头格局不改
电池各环节需求呈多寡头格局，2018年CATL与松下动力电池装机领先，三星与LG Chem在消费与储能领先。从市场份额的角度来看，2018年动力、储能与消费全球市场来看CR5的市场份额均超过70%，我们认为高集中格局不改，但龙头地位或有变迁。

从2017-2018年营收结构来看，三星侧重消费与储能，LG Chem侧重动力及储能，松下逐步淡出消费专注动力，CATL则专注动力并拓展储能。展望2025年，我们认为动力领域CATL与LG Chem有望占优，2025年市场份额可分别达26%与22%，消费领域三星等继续占主导。


图表: 我们认为动力电池将维持多寡头格局，CATL与LG将占据全球主导

▶竞争要素对比：四大领域综合比较，CATL与LG Chem占优
从动力及储能锂电的角度，我们认为，电池企业综合的竞争力体现于以下几个方面，竞争力在产品端反映为高一致性电池的可量产能力，在供应端反映为客户数目与供应地位。综合电池企业在下方中的各项对比我们认为，在动力电池领域，CATL与LG Chem在现有及未来潜在客户群中的竞争力最强，松下次之，三星SDI与SKI随后。

图表: 动力电池企业的竞争要素众多


图表: 动力电池全球龙头对比总结


1、成本对比：锂电龙头供应体系进一步移步中国，CATL深耕本土供应体系成本优势显著。目前LG Chem已全面将供应体系转移中国，松下则相对封闭，除负极及正极前驱体环节外，主要以日本供应链为主。CATL深耕中国供应链，在四大材料各环节的把控上均占上风，因此我们认为在直接材料的成本上，CATL优于LG Chem优于松下。

图表: 动力电池成本由多维度构成，四大材料成本最为关键

2、客户对比：全球核心供应体系逐步确立，CATL与LG Chem客户群较优。CATL国内占据一线自主品牌车企主要供应份额，同时切入基本绝大部分海外主流车企；LG Chem客户拓展较为主动，且产能配套规划较高，在海外市场占据了除特斯拉外的主要供应份额，切入除日系车企外的大部分车企供应体系；松下客户群较为保守，除特斯拉外以日系车企为主，其它车企布局较少。三星新客户拓展较慢，且并未进入大众大规模电动化浪潮下的主要供应商名录。SKI主要布局德系车企与韩系车企。

图表: 全球动力电池企业客户群拓展情况


3、技术对比：松下技术领先，CATL快步前进：松下是全球最先量产NCA 18650电池并应用于电动汽车，同时率先完成硅碳负极应用的企业，在电池的电化学体系技术、生产良品率、一致性上均位居世界前列。CATL先于韩国企业完成NCM811量产。CATL研发支出占营收比重稳居三家首位，研发绝对投入预期高于剔除电子材料业务后的三星SDI及LG Chem。

图表: 若考虑剔除三星SDI在电子材料领域的研发投入，我们认为绝对投入上CATL已占优


图表: 电池业务研发投入占营收比重上，CATL高于三星SDI与LG Chem


4、产能对比：龙头快马加鞭，欧洲区域产能快速提升。全球范围内产能扩张均逐步进入加速状态，其中欧洲区域的产能扩张规模最高。全球动力电池产能往后的扩张主要将由龙头企业贡献，其中CATL、LG Chem、比亚迪的规划规模较高。松下即有规模较高但扩张规划较小，SKI快速追赶。

图表: 全球主要动力电池龙头扩产规模较高

▶盈利能力：CATL占优，海外企业短期压力犹存
CATL稳定盈利，2019下半年经营性净收益率达12%，但动力电池并未给海外竞争对手短期内带来盈利能力的改善。松下持续亏损数季，放量但未增利；LG Chem产能投放加速带来持续盈利压力，且2019下半年受储能电站火灾事故的售后费用影响较大。三星侧重消费与储能后2018年及2019下半年盈利能力较2016-2017年有所改善，但不及CATL。