亚玛顿(002623)认购SOLARMAX有助双玻组件开拓北美市场

投资要点：

1000 万美元认购SolarMax 股权意在开拓美国双玻组件市场。

SolarMax 是美国一家住宅与商业广场的太阳能系统集成商，该公司本次增发亚玛顿以1000 万美元（约2.8 美元/股）认购357 万股，股权占比11.3%。该公司2011 与2012 年营业利润率为6.0%与4.4%，属正常水平。该公司主要市场并非电站，更多是屋顶项目，适合运用亚玛顿的超薄双玻组件，因此该合作有利于开拓双玻组件的北美市场。

另外，SolarMax 正在准备上市，若上市成功，亚玛顿有望获得一定投资收益；且知名度提高将进一步促进新产品应用。我们预计明后年公司有望通过SolarMax 成功实现部分组件的销售。

建设组件项目或工程主要是为促进2mm 钢化玻璃在下游的推广。公司新产品超薄玻璃/超薄双玻组件技术门槛主要在于2mm 玻璃的物理钢化。作为首家成功量产的企业，公司必须自己开拓超薄玻璃的下游市场，目前主要为光伏与电子方向。在光伏领域，仅仅依靠给下游组件商送样推广明显不够，于是公司通过参股下游企业或建设组件项目，证明其产品的可行性，进而加快销售超薄钢化玻璃。

超薄玻璃于三季度开始销售应用，有望带领公司进入新一轮成长周期。

作为创新性产品，超薄玻璃今年三季度开始有所销售。公司2mm 玻璃的日本客户昭和石油公司最新推出了全球最轻的薄膜太阳能电池产品“Solacis neo”主要面向住宅屋顶项目，我们猜测该产品可能使用了亚玛顿的超薄玻璃。若后续市场拓展顺利，超薄玻璃与组件很可能复制减反膜成长路径，使公司步入新的一轮成长周期。

减反膜盈利趋于稳定，是公司业绩支撑基石。减反膜在经历近五年迅速成长后进入成熟期，预计未来五年需求年均增速约17.4%。在玻璃原片企业大多开始进入该领域后，减反膜竞争加剧，盈利能力在2010年后大幅下滑。我们判断目前利润率已经触底并将保持平稳，但需求量回升明显。公司明年将再扩大20%的产能，预计明年将为公司带来约1 亿元净利润，是业绩的重要支持。

给予“推荐”的投资评级。公司未来增长重点在于超薄玻璃与组件，而减反膜则更多在于量的增长。基于14 年销售200 万平米超薄钢化玻璃以及25MW 的双玻组件、15 年销售400 万平米钢化玻璃及50MW双玻组件的假设，预计13-15 年EPS 为0.45 元、0.69 元与0.94 元。

给予“推荐”的投资评级。

风险提示：

1.超薄钢化玻璃与超薄双玻组件销售慢于预期。

2.减反膜销量低于预期。