川投能源：多晶硅高端路线值得期待

　　据山西证券研究所2010年2月23日报道：09年业绩未体现公司真实业绩水平，2010年业绩将有效回升：公司预计2009年全年实现的归属于母公司所有者的净利润在15000万元至17900万元人民币之间,对应增发后的股本每股收益在0.16-0.19元之间，使得公司估值水平较高。2009年业绩较低的原因由于二滩水电投资收益并未合并以及天河湾水电未充分发挥效力，09年业绩未体现公司真实业绩水平，2010年二滩水电并表以及天河湾水电将充分发挥效力，公司水电业务的利润将大幅增长。

    仁宗海电站投产，2010年田湾河进入收获期：田湾河电站自2007年开始陆续投产，但由于龙头电站仁宗海电站迟迟没有投产，一直难以发挥较好效益，仁宗海电站二号电站于2009年8月份投产标志着天河湾电站全面投产，也标志着天河湾电站将充分发挥效力，进入充分盈利期。我们按照天河湾电站的设计发电量及总投资简单测算了天河湾电站全流域的盈利情况，预计全年将实现利润2.96亿元，贡献公司每股收益0.32元/股，而09年天河湾电站贡献预计不到0.15元，09年远没有发挥效力，2010年田湾河电站盈利值得期待。

    二滩水电即将并表，盈利可观：公司2008年12月份公告收购大股东川投集团持有的二滩水电开发公司48％股权，经过一年的审批程序，二滩水电注入已经完成，将于2010年在报表中体现。二滩水电开发公司目前运行的电站仅有二滩电站，其总装机容量达到330万千瓦，二滩水电2005-2008年的四年的利润平均值为68025.28万元，根据公司持股比例，测算二滩水电贡献公司盈利平均在0.35元/股左右。二滩水电拥有3000万千瓦装机的水电开发权，目前完工的只有330万千瓦，后续开发潜力巨大，二滩水电其他在建项目最早投产的在2012年，公司自2012年将进入高速成长通道，而公司的高速成长期持续到2020年前后。

    多晶硅向更高级别发展，或将步出低谷：新光硅业多晶硅生产线设计为高端定位，由于前几年多晶硅市场火爆，太阳能级多晶硅和电子极多晶硅价格相差不多，公司没有立即改进工艺生产电子极多晶硅。目前电子极多晶硅报价在130美元/千克的水平，随着太阳能多晶硅价格的暴跌（40美元/千克左右），电子极多晶硅价格优势凸现，公司2010年将着手高端电子极多晶硅的工艺改进，预计未来电子极多晶硅销售占比能够达到10%左右。由于电子极多晶硅价格较高，工艺改造完成后盈利可观。公司通过高端化路线，逐步摆脱底端产品的无序竞争状况。

　　估值分析：只考虑二滩水电、田湾河电站、国电大渡河的盈利，公司来水正常情况下的盈利在0.72元左右，对应目前估值水平仅21倍左右，并不算高，目前不考虑新光硅业的价值，单纯水电的业绩即能支持目前的股价。即使在多晶硅价格低迷难以盈利的情况下，A股上市公司中投资多晶硅的企业多晶硅部分均有一定的估值，而公司作为国内相对高端的多晶硅生产线应享受更高的估值，综上我们认为公司具备较大的估值优势。

　　投资建议：考虑到公司多晶硅价格反弹和高端路线后的盈利恢复、二滩水电长达10年左右的成长性，公司目前的估值具备很大的优势，给与“增持”的投资评级。